ESOPs bieten Erleichterung in der heutigen eingeschränkten Finanzierungsumgebung

In meinen 30 Jahren als Investmentbanker für Privat- und Familienunternehmen habe ich noch nie erlebt, dass sich das Kreditklima für Transaktionen so dramatisch verändert hat wie im Jahr 2022. Merger Finance-Akquisitionen und Private-Equity-Transaktionen haben sich im Laufe des Jahres erheblich verschlechtert. , wobei die M&A-Finanzierung im dritten Quartal gegenüber dem Vorquartal um 70 % zurückgegangen ist und die Buyout-Finanzierung während des Zeitraums weniger als die Hälfte der im ersten Quartal zurückgegangen ist.

Warum? Fragen Sie die Fed. Als die Fed verspätet zu dem Schluss kam, dass ihre lauwarmen Maßnahmen zur Senkung der Inflation auf ihr Ziel von 2 % nicht funktionierten, führte sie Mitte 2022 vier aufeinanderfolgende Erhöhungen um 75 Basispunkte durch. Die Geschwindigkeit und das Ausmaß dieser Zinserhöhungen trafen die Leute unvorbereitet. Praktisch über Nacht sahen sich Unternehmen, die eine Finanzierung suchten, mit einer Umkehrung einfacherer Kreditbedingungen und einer Neufestsetzung der Risikoschwellen durch die Kreditgeber konfrontiert. Was für eine Wende auf den Kreditmärkten, die seit 2017, abgesehen von einem sechsmonatigen COVID-bedingten Rückschlag in der ersten Hälfte des Jahres 2020, Kreditnehmer begünstigt hat.

John Solimine, Head of Debt Capital Markets bei Verit Advisors, weist auf die Geschwindigkeit und das Ausmaß des Anstiegs des SOFR hin, dem Basiszinssatz, der zur Preisbildung von Krediten verwendet wird. Von praktisch null Anfang 2022 liegt er nun bei 3,8 %, nachdem er im November 4,2 % erreicht hatte. Kreditnehmer und Kreditgeber mussten ihre Erwartungen angesichts dieses neuen Umfelds, von dem nicht erwartet wird, dass es kurzfristig nachlässt, schnell neu kalibrieren.

Die Auswirkungen der steigenden Kapitalkosten auf alle Kreditnehmer, einschließlich ESOPs, sind schwerwiegend, da Unternehmen dieser Art von Kreditumfeld seit vielen Jahren nicht mehr ausgesetzt waren. Anfang 2022 könnte ein PE-Sponsor, der die Übernahme eines mittelständischen Unternehmens finanzieren möchte, vernünftigerweise damit rechnen, zwischen 4 und 5 % von einer Geschäftsbank zu leihen. Nur 10 Monate später könnte derselbe Kreditnehmer mit Kreditkosten von 7–8 % oder mehr rechnen.

Die höhere Zinsbelastung der Unternehmen wiederum bedeutet, dass sie weniger Schulden tragen können. Die Investmentbank William Blair & Co. stellte in ihrer Überprüfung der Leveraged Finance im dritten Quartal fest, dass der jährliche Barzinsaufwand des Leveraged Buyouts von 30 Millionen USD EBITDA-Geschäftsdollar unter typischen Bedingungen etwa 12,6 Millionen USD betragen würde. Heute, mit höheren Zinssätzen und breiteren Spreads, würde dieser Eckpfeiler 19,0 Millionen $ überschreiten.

Aus diesem Grund beabsichtigen die Kreditgeber, feste Gebührendeckungsquoten und andere Vereinbarungen in neue Kredite aufzunehmen. Covenant-Lite-Finanzierung ist jetzt obsolet; Kreditgeber bestehen jetzt auf Covenants als Mittel, um Probleme zu signalisieren und frühzeitig vor möglichen finanziellen Schwierigkeiten zu warnen.

Aktuelles Underwriting ist strenger, da Kreditgeber, die Kapital zu höheren Zinssätzen einsetzen möchten, den Gesamtumfang ihrer Kreditverpflichtungen reduzieren und andere strukturelle Schutzmaßnahmen einführen. Dazu gehören beschleunigte Amortisationspläne und möglicherweise Rückforderungsstrukturen für überschüssige Cashflows, die erfordern, dass vom Unternehmen generierte Barmittel zur Tilgung von Schulden verwendet werden.

Erwarten Sie nicht, dass das Hochzinsumfeld bald nachlässt. Die Zusage der Fed, die Inflation bei 2 % zu halten, wird laut einem Beobachter zu einem erwarteten Höchststand des SOFR von 5 % im zweiten Quartal 2023 führen. Nach Schätzungen dieses Unternehmens wird der SOFR bis Mitte des Jahres über 3,5 % bleiben. 2026, was zu nachhaltigen Kreditzinsen im mittleren bis hohen 10-stelligen Bereich führt.

Gibt es bei diesem Druck auf den Kapitalmärkten irgendwelche Vorteile für potenzielle Verkäufer? Tatsächlich mehrere.

Einer ist die größere Flexibilität, die Mitarbeiteraktienbeteiligungspläne (ESOPs) Verkäufern bei der Strukturierung ihrer Geschäfte im Vergleich zu herkömmlichen M&A-Geschäften bieten. Da ESOP-Transaktionen im Allgemeinen nicht auf ein so hohes Maß an externer Finanzierung angewiesen sind und von Körperschaftsteuervorteilen profitieren – die von Kreditgebern im heutigen angespannten Kreditumfeld geschätzt werden – sind sie relativ einfacher abzuschließen. /p>

Aufgrund des schwierigeren Umfelds für traditionell finanzierte Deals haben wir ein erhöhtes Interesse an partiellen ESOP-Deals festgestellt. Bei diesen wird nur ein Teil, sagen wir 30 % des Eigenkapitals an einen ESOP verkauft. Typischerweise kann die Finanzierung eines partiellen ESOP die Finanzierung durch Dritte und/oder Verkäuferbewertungen kombinieren. Insbesondere in diesem eingeschränkten Umfeld mögen Kreditgeber partielle ESOPs aufgrund ihres geringeren Leverage-Profils und Gesamtschuldendienstes im Vergleich zu einer zu 100 % schuldenfinanzierten Übernahme.

Für Verkäufer ist ein partieller ESOP, obwohl er weniger als 100 % Bargeld beim Abschluss anbietet, einer Auktion des gesamten Unternehmens zu unbefriedigenden Bedingungen vorzuziehen. Es bietet auch eine Möglichkeit, sich zu verzweigen und ein paar Chips vom Tisch zu nehmen, während die volle Auswahl an Optionen später erhalten bleibt. Der Abschluss einer partiellen ESOP-Transaktion lässt die Möglichkeit offen, den Wert des Unternehmens durch den Abschluss einer 100% ESOP-Transaktion zu realisieren …